Yen masih diperdagangkan di kisaran 160 per dolar, dan dalam konteks tersebut, sebuah laporan New York Fed mengungkap bagaimana U.S. Treasury membantunya di musim panas ini. Kemarin, bank tersebut mengonfirmasi bahwa pada 31 Juli — hari intervensi terkoordinasi dengan Jepang — mereka membeli £79,4 miliar di pasar, dengan membayarnya menggunakan euro dari cadangan U.S. Treasury. Dalam denominasi dolar, jumlah ini setara dengan sekitar $497 juta. Federal Reserve tidak berpartisipasi langsung dalam operasi tersebut — laporan itu menegaskan bahwa Fed hanya bertindak sebagai agen bagi Treasury.
Aliran dana ini lebih sederhana daripada kedengarannya. U.S. Treasury memiliki Exchange Stabilization Fund, dan sebagian kepemilikannya berbentuk mata uang asing, termasuk euro. Atas instruksi Treasury, New York Fed menjual euro tersebut di pasar spot (langsung pada kurs yang berlaku saat itu) dan menerima yen sebagai gantinya. Tindakan ini menciptakan tambahan permintaan terhadap mata uang Jepang. Dolar masuk dalam rantai ini sebagai unit akun — jumlahnya dinyatakan dalam dolar — sehingga £79,4 miliar dikonversi menjadi sekitar $497 juta, yang menggambarkan kurs sekitar £159,8 per dolar. Laporan tersebut menyatakan bahwa tujuan resmi operasi ini adalah untuk melawan pergerakan yen yang tidak tertib yang diamati oleh Treasury.
Mengapa menjual euro untuk membeli yen membantu terhadap dolar? Kurs EUR/USD, JPY/EUR, dan USD/JPY saling terkait seperti sisi-sisi segitiga. Ketika pembeli besar memperoleh yen dengan euro, pasar segera menghitung ulang pasangan yen-dolar. Jadi dukungan dari euro ke yen bergema ke USD/JPY meskipun U.S. Treasury tidak menjual dolar dalam transaksi tersebut.
Dari sisi skala, kontribusi AS terlihat relatif kecil. Jepang menghabiskan rekor $97,5 miliar untuk intervensi hingga 26 Agustus, dan $497 juta hanya sekitar 0,5% dari jumlah tersebut — kira-kira 200 kali lebih kecil daripada pengeluaran Jepang. Bessent sebelumnya menyebut pengeluaran AS bersifat nominal, dan laporan itu menegaskan hal tersebut. Signifikansi tindakan AS lebih bersifat simbolis: untuk pertama kalinya dalam hampir tiga dekade, Tokyo dan Washington bertindak bersama di pasar FX.
Pada saat itu, yen melemah hingga £163,9 per dolar — level terendah sejak 1980-an. Bessent menjelaskan partisipasi AS dengan menyoroti besarnya kepemilikan U.S. Treasuries oleh Jepang, dan bahwa penjualan masif surat utang tersebut untuk membeli yen bisa menambah tekanan kenaikan pada biaya pinjaman AS. Kekhawatiran itu nyata: pembelian Treasuries oleh Jepang sepanjang Januari–Agustus hanya mencapai $389 juta, turun 99% dibandingkan setahun sebelumnya, dan Tokyo dilaporkan menjual sebagian surat utang untuk menopang yen. Bagi Washington, intervensi kecil merupakan cara yang relatif murah untuk mencegah aksi jual yang lebih luas.
Kini situasinya kembali berbalik. Dalam dua hari, yen melemah dari sekitar 158 ke hampir 160; pada Kamis, USD/JPY sempat menyentuh 159,94, dan pagi ini yen hanya pulih sedikit ke 159,63. Tokyo bereaksi seketika. "Terlalu dini untuk melupakan apa yang terjadi musim panas ini," ucap Mimura, pejabat tertinggi kebijakan valuta di Kementerian Keuangan Jepang. Ia menyebut pergerakan terbaru terlalu cepat, namun tidak menyebutkan level intervensi. Sejak musim panas, Bessent dan Menteri Keuangan Jepang Satsuki Katayama berulang kali menegaskan bahwa mereka siap kembali melakukan intervensi.
Alasan pelemahan yen masih sama: selisih suku bunga. Kisaran target The Fed berada di 3,75–4,00%, dan kontrak saham berjangka memproyeksikan kenaikan 25 bps pada Desember, Januari, dan Maret. Suku bunga kebijakan BOJ berada di 1,25%, dan bahkan dengan probabilitas pasar sekitar 87% atas kenaikan suku bunga pada Desember, kesenjangan itu tidak tertutup — karena setelah tiga langkah Fed, selisihnya justru akan melebar lagi. Semakin kuat data AS — dan CPI inti mengungguli perkiraan selama tiga bulan berturut-turut — semakin besar tekanan pada yen dan semakin tinggi risiko intervensi baru.
Ada satu perbedaan penting dibanding musim panas: Tokyo dan Washington baru-baru ini menegaskan bahwa Jepang dapat memperoleh likuiditas dolar melalui fasilitas FIMA Repo milik Fed tanpa menjual Treasuries. Menurut pandangan saya, ini melemahkan keberatan utama Washington terhadap penjualan obligasi AS oleh Jepang dan membuat intervensi baru secara teknis lebih mudah. AS menolak negara-negara lain menjual Treasuries karena imbal hasilnya sudah tinggi. Jika Jepang kehabisan opsi lain untuk menstabilkan mata uangnya, besar kemungkinan mereka harus menyentuh sebagian kepemilikan obligasi AS-nya.
Saya berpendapat selama Fed terus mengetatkan kebijakan dan data AS melampaui proyeksi, USD/JPY akan bertahan di sekitar 160, dan PPI AS hari ini bisa menjadi satu lagi ujian bagi level tersebut. Menurut saya, USD/JPY kecil kemungkinan bertahan di atas 160 tanpa intervensi baru, dan saya tidak menutup kemungkinan Tokyo kembali ke pasar dan Washington menambah kontribusi simbolis. Namun hanya kenaikan suku bunga BOJ pada Desember yang berpeluang membalikkan pelemahan yen secara berkelanjutan.