FX.co ★ EUR/USD. CPI + PPI: Inflacja traci impet, ale dolar utrzymuje kurs

Dolar ponownie znalazł się pod presją. W środę byki dolarowe były rozczarowane wskaźnikiem cen konsumpcyjnych, natomiast w czwartek uwagę rynku przyciągnęła inflacja cen producentów. Lipcowy wskaźnik PPI potwierdził stopniowe osłabienie presji inflacyjnej w gospodarce USA. Po kilku miesiącach wysokiej presji inflacyjnej inflacja producentów wyraźnie straciła impet, a proces ten przebiega równolegle ze spadkiem inflacji konsumentów i spowolnieniem na amerykańskim rynku pracy.

W ujęciu miesięcznym główny wskaźnik PPI pozostał bez zmian, podczas gdy większość analityków spodziewała się niewielkiego wzrostu o 0,2%. W ujęciu rocznym wskaźnik znacząco spadł – z 5,5% do 4,7%. Tendencja spadkowa utrzymuje się już drugi miesiąc z rzędu.

Oznacza to, że inflacja producentów nie tylko przestała przyspieszać, ale jej tempo wzrostu znacząco spadło — w ujęciu rocznym nawet o 0,8 punktu procentowego. Moim zdaniem dynamika rok do roku jest wymowna. Zerowy miesięczny "wzrost" cen producentów (PPI) można przypisać czynnikom o dużej zmienności. Niemniej jednak spowolnienie rocznej stopy inflacji producentów sugeruje szerszy proces normalizacji presji cenowej.

Teraz kilka słów o strukturze publikacji. Ceny dóbr finalnych spadły o 0,7% po spadku o 1,4% w czerwcu. Głównym motorem był spadek kosztów energii: odpowiadający im podindeks spadł o 3,1% (w szczególności benzyna — o 5,7%). Ceny żywności również spadły — o 0,9%.

Należy pamiętać, że składnik energetyczny jest tradycyjnie bardzo zmienny i dlatego może szybko zniekształcić obraz cen producentów (PPI). Dlatego też, oceniając trwałość procesu inflacyjnego, należy przede wszystkim brać pod uwagę wskaźniki z wyłączeniem najbardziej niestabilnych czynników.

Na przykład, indeks popytu finalnego z wyłączeniem żywności, energii i usług handlowych wzrósł w lipcu o 0,4%, po bardzo skromnym wzroście o 0,1% w poprzednim miesiącu. W ujęciu rocznym wskaźnik ten utrzymał tempo wzrostu z czerwca na poziomie 4,7%.

Innymi słowy, wciąż jest za wcześnie, by mówić o całkowitym zaniku presji inflacyjnej na poziomie producentów. W tym przypadku ważny jest jednak kontekst. Po pierwsze, wskaźnik PPI istotnie spadł. Po drugie, ceny towarów już wykazują dynamikę deflacyjną. Po trzecie, to spowolnienie ma miejsce drugi miesiąc z rzędu po silnych wzrostach w poprzednich miesiącach, co oznacza, że nie jest to jednorazowe osłabienie, ale odwrócenie wcześniej ukształtowanego impulsu inflacyjnego.

Jeszcze niedawno rynek obawiał się, że rosnące koszty działalności gospodarczej będą stopniowo przerzucane na konsumentów końcowych. Inflacja producentów miałaby służyć jako wskaźnik wyprzedzający – zwiastun ponownego przyspieszenia inflacji CPI. Jednak lipcowy wskaźnik PPI nie potwierdził tych obaw. Wręcz przeciwnie, raport sugeruje, że impuls inflacyjny w gospodarce amerykańskiej systematycznie słabnie.

W tym kontekście lipcowy wskaźnik PPI należy porównać ze środowym wskaźnikiem CPI. Krótko mówiąc, inflacja konsumencka w lipcu również wykazywała oznaki dalszego ochłodzenia. Główny wskaźnik CPI wzrósł zaledwie o 0,1% w ujęciu miesięcznym po spadku o 0,4% w czerwcu. W ujęciu rocznym wskaźnik spadł do 3,4% z 3,5%. Bazowy wskaźnik CPI wzrósł w lipcu zaledwie o 0,2%, podczas gdy jego roczne tempo spowolniło do 2,5% (z 2,6% w czerwcu).

Jastrzębie mogą argumentować, że ogólny obraz inflacji jest nadal daleki od ideału, a odczyty utrzymują się powyżej docelowego przedziału Fed. Jednak jeśli oba raporty zostaną ocenione dynamicznie, tworzą one dość spójny obraz: PPI pokazuje łagodzenie presji po stronie producentów, podczas gdy CPI pokazuje, że to ochłodzenie stopniowo pojawia się na poziomie konsumentów.

Innymi słowy, obserwujemy niejednorazowy spadek pojedynczego wskaźnika inflacji, ale stopniowy spadek inflacji w całym łańcuchu cenotwórczym. Ogólne tło inflacyjne w USA staje się mniej napięte.

Nawiasem mówiąc, jest jeszcze jeden ważny element tego obrazu — rynek pracy w USA. W zeszły piątek dowiedzieliśmy się, że gospodarka amerykańska straciła w lipcu 23 000 miejsc pracy, zamiast oczekiwanego wzrostu o około 85 000. Jednocześnie dane z poprzednich miesięcy zostały znacząco zrewidowane w dół (łącznie o 103 000). Szczególne znaczenie w kontekście inflacji ma dynamika płac. Średnie zarobki godzinowe wzrosły w ubiegłym miesiącu zaledwie o 0,1% w ujęciu miesięcznym, podczas gdy roczne tempo wzrostu spadło do 3,2% w ujęciu rok do roku (najwolniejszy wzrost od maja 2021 roku). Oznacza to, że płace nie są już źródłem dodatkowej presji inflacyjnej.

Oczywiście, jest za wcześnie, aby ogłosić całkowite zwycięstwo nad inflacją w USA. Sektor energetyczny pozostaje potencjalnym źródłem ryzyka, zwłaszcza biorąc pod uwagę utrzymujące się napięcia na Bliskim Wschodzie. Ponadto usługi pozostają bardziej odporne na wahania cen niż towary.

Dla Fed ważniejsza jest dynamika inflacji niż jej bieżący poziom, a ta dynamika powoli przesuwa się w stronę polityki gołębiej.

Fed raczej nie zareaguje na jeden czy dwa słabe raporty gwałtowną zmianą retoryki. Bank centralny musi być przekonany o trwałości tego trendu, zwłaszcza w obliczu eskalacji na Bliskim Wschodzie. Mimo to dane z lipca przyczyniły się do ukształtowania fundamentalnego obrazu niekorzystnego dla dolara: inflacja nie przyspiesza, a rynek pracy stopniowo traci nadmierną odporność.

Słaba reakcja pary EUR/USD na najnowsze dane wynika z faktu, że główna "niespodzianka" inflacyjna została uwzględniona przez rynek w środę, kiedy opublikowano lipcowy wskaźnik CPI. Wskaźnik PPI jedynie potwierdził trend spowolnienia inflacji. Co więcej, bazowy wskaźnik PPI i ceny usług pozostają dość odporne, więc inwestorzy (jak dotąd) nie zrewidowali oczekiwań co do perspektyw łagodzenia polityki pieniężnej przez Fed. Wszystko to sugeruje, że w najbliższym czasie para EUR/USD prawdopodobnie pozostanie w konsolidacji w przedziale cenowym 1,1520–1,1570, którego granice pokrywają się z dolną i górną linią Wstęg Bollingera na wykresie czterogodzinnym.