FX.co ★ Ne vor salva randamentele în creștere — sau va rămâne piața fără cumpărători?

De ce au ajuns recent titlurile de Trezorerie ale SUA în prim-plan și influențează tot mai mult ceea ce se întâmplă pe piața FX și de ce contează asta acum? Haideți să descompunem lucrurile. Luni, randamentul titlurilor de Trezorerie americane pe 10 ani a urcat până aproape de 5,35%, cel mai ridicat nivel din 2002, iar marți a revenit în jur de 5,26% pe fondul scăderii prețului petrolului. Este în astfel de momente când opiniile divergente cu privire la viitorul datoriei SUA se aud tot mai tare.

Fondatorul Bridgewater, Ray Dalio, a avertizat recent, într-un interviu, asupra unui posibil „debt crisis” în următorii trei ani, în timp ce secretarul Trezoreriei, Scott Bessent, a insistat că creșterea economică și disciplina cheltuielilor pot reduce deficitul și că traiectoria datoriei s-ar putea inversa foarte rapid. Nu este o dezbatere abstractă pentru piață, pentru că învingătorul acestui argument determină prețul fiecărei noi emisiuni de obligațiuni.

Să începem cu ceea ce au în comun. Amândoi recunosc că datoria este enormă: datoria guvernamentală a SUA a ajuns la 40 de trilioane de dolari, iar Bessent spune deschis că administrația a moștenit „a big pile of debt”. Amândoi observă randamente la maximele ultimilor ani și înțeleg că inteligența artificială schimbă peisajul finanțării prin îndatorare. Divergența apare în privința punctului principal: de unde vine pericolul și cum este el tratat. Pentru Dalio, amenințarea este externă; pentru Bessent, este internă — iar această diferență alimentează tot restul.

Dalio se concentrează pe cumpărători. În viziunea lui, piața obligațiunilor guvernamentale americane devine mai vulnerabilă deoarece cererea din partea Chinei și a Japoniei — cei mai mari doi creditori externi — slăbește. China este reticentă să-și mărească deținerile din cauza riscurilor economice și geopolitice, iar Japonia deja își reduce investițiile și vrea să repatrieze parte din capital. Pentru Japonia, acesta este un pas logic: Bank of Japan a majorat rata de politică monetară la 1,25%, cel mai ridicat nivel din 1995, iar Kazuo Ueda a reiterat recent că ciclul de creșteri va continua. Când cei doi principali cumpărători fac un pas înapoi, guvernul SUA plătește prețul, iar povara sa crește odată cu randamentele.

Bessent privește către numitor. El pune accent pe două aspecte: restrângerea cheltuielilor și creșterea economică și susține că raportul datorie/PIB poate fi redus dacă ritmul de creștere se menține constant peste 3%. De asemenea, indică reluarea unor încasări vamale mai mari, după un refund unic de 180 de miliarde de dolari legat de eșecul planului lui Trump de a impune tarife înalte. Nu este o poziție nouă: el pledează pentru creștere și disciplină fiscală ca modalitate de a „îndoi” curba datoriei cel puțin din iunie anul trecut, însă faptele sunt vizibile pentru toată lumea.

Piața, însă, a primit declarațiile secretarului cu scepticism, iar argumentele scepticilor sunt convingătoare. Brown Brothers Harriman a numit discursul o încercare de a pune o „strângere verbală” pe capătul lung al curbei după saltul randamentelor, iar economiștii anticipează deja un deficit de aproximativ 6% din PIB în acest an. Congressional Budget Office avertizează că raportul datorie/PIB va depăși recordul din 1946, de 106%, încă din 2030.

Pe acest fond, costul de serviciu al datoriei este în creștere. Investitorii cer peste 5% pentru titluri cu scadențe între cinci și 30 de ani, în timp ce bonurile pe termen scurt oferă peste 4%. Randamentul mediu al „marketable Treasuries” la finalul lunii august a fost de 3,48%, ceea ce înseamnă că vechea datorie ieftină trebuie refinanțată la dobânzi mai mari. Conform datelor, cheltuielile nete cu dobânzile pentru primele 11 luni ale exercițiului fiscal 2026 au ajuns deja la 1 trilion de dolari. Asta este o aritmetică pe care niciun apel la creștere nu o poate șterge: fiecare nouă emisiune este mai scumpă decât precedenta și de aceea observația lui Dalio privind slăbirea cererii sună atât de sumbru.

Următorul test va fi pe 4 noiembrie, când Trezoreria își va prezenta planul de „debt buyback”. Va fi prima astfel de comunicare după revizuirea neașteptată a programului de răscumpărare a „long bonds”, pe care Bessent a numit-o un „Treasury pivot”. Merită amintit că nu a funcționat: randamentele la 30 de ani au revenit relativ repede la niveluri ridicate.

În opinia mea, săptămânile următoare vor arăta care logică este mai puternică. Un „September FOMC minutes” cu ton agresiv și licitații slabe pentru obligațiunile pe termen lung ar putea împinge randamentele înapoi spre 5,35% și mai sus, confirmând argumentul lui Dalio privind fragilitatea cererii. Un „minutes” cu ton moderat, scăderea prețului petrolului și o tranzacționare liniștită i-ar oferi secretarului un respiro, dar nu ar elimina un deficit de 6%. Prognoza mea: Bessent va câștiga câteva luni de calm, dar nu și disputa de fond, pentru că aritmetica cheltuielilor cu dobânzile este de partea scepticilor.

În ceea ce privește valutele și dolarul, cu cât randamentele sunt mai ridicate, cu atât mai bine. Randamentele mari sunt în prezent unul dintre principalii factori ai puterii dolarului, în condițiile în care tonul agresiv al Fed s-a estompat vizibil în ultima perioadă.

În ceea ce privește imaginea tehnică actuală a EUR/USD, cumpărătorii trebuie acum să recupereze nivelul 1,1240. Abia atunci ar fi posibil un test al zonei 1,1275. De acolo, este posibilă o extindere spre 1,1310, dar realizarea acestui lucru fără sprijinul jucătorilor mari ar fi dificilă. Dacă perechea valutară scade, mă aștept la activitate semnificativă din partea cumpărătorilor majori abia în jurul nivelului 1,1200. Dacă nu apare nimeni acolo, ar fi prudent să se aștepte un nou minim la 1,1165 sau să se deschidă poziții „long” de la 1,1130.

În ceea ce privește imaginea tehnică actuală a GBP/USD, cumpărătorii de liră trebuie să depășească imediata rezistență de la 1,3255. Doar asta ar permite vizarea nivelului 1,3280, peste care noi progrese ar fi dificile. Ținta cea mai îndepărtată este zona 1,3310. La o mișcare descendentă, urșii vor încerca să preia controlul asupra nivelului 1,3225. Dacă reușesc, ieșirea din interval ar da o lovitură serioasă taurilor și ar împinge GBP/USD spre minimul de la 1,3190, cu perspectiva unei extinderi către 1,3160.